制度的核变比调整指数更重要

制度的核变比调整指数更重要

上证指数十年不涨，不仅与美国道琼斯指数、纳斯达克指数不断迭创新高形成鲜明反差，即使与A股创业板等指数的上涨趋势相比也显得黯然失色很多。指数失真很大程度上与其编制方法存在缺陷有着十分重要的关系，但相比调整指数更重要的其实是市场制度的核变，逐步推开注册制改革是从优化资源配置入手，从根本上让股市功能发生真正变化的必经之路。

A股市场基础性制度需要及时补加快改

相对于目前的总市值加权编制方式，上证指数如果能像一些国际成熟股市以及中证指数一样，采用市值加权和自由流通市值加权分级靠档的指数编制方式，或有可能将更大程度地符合和满足目前市场对于激活交易活跃度的要求。

随着ST股被排除在指数之外，上证指数的整体盈利水平尽管或有望得以改善，但这些风险警示股在上证指数成分股数量的占比不过5.77%，总市值占比更是仅为0.56%，剔除风险警示股对于整体指数的影响其实是相对有限的。即使绩差公司被全部剔除，并将创业板和红筹股等能拉动指数的有力因素全部纳入，也难免会再发生老问题没解决新矛盾又出现的情况。简单地将解决指数失真问题的希望寄托在一次性的指数编制方式的技术性调整上，显然并不客观。只有在制度上补齐退市和投资者保护两大短板，才能让指数保持优胜劣汰的坚实基础。

上证指数之所以在注册制改革尚未推开前急于先行一步调整，无非是看到了创业板指数连续出现了快速上涨的态势。但创业板市场生态的变化，并不说明创业板在指数设置上比上证指数有多大优越性，更多的还是注册制改革给市场所带来的机会。上证主板如果不是在市场基础性制度设置上去寻找自己存在的问题和差距，而只是祈求在市场交易机制方面同已经启动注册制改革的创业板一争高下，则难免会偷鸡不成蚀把米，不仅自身的不足未能弥补，在基础制度建设方面也有可能被落下更远。

目前，包括创业板在内的市场基础性制度按照注册制的要求不仅需要及时补，更需要加快改。但现在看来，如何补却并不像想象中的容易，这一方面，ETF的一哄而起不可谓不是一个值得深思的教训。

随着科创板的开通，扎堆申报的ETF无不吸金有余，规模激增。可一些ETF不仅存在产品同质化的情形，且往往穿新鞋走老路，最终无非沦落为了机构打新科创板的快捷通道而已。这不仅不利于在稳定的基础上活跃市场交易，反而加剧了市场的波动。正是在这种情况下，有关当局一度暂缓了科技类ETF的审批。在创业板指创下本轮行情以来的新高，且运行了一年多的科创板开始迎来第一波解禁高潮的背景下，科技类ETF审批的松动能否从市场交易的角度对于倡导价值投资理念，提升市场活跃度，体现出更加良好的促进作用，显然还有待进一步的观察。

注册制需要的是真正的改革

不通过稳步改革，而是通过靠行政干预按下快捷键，无论是对改善基础性制度建设还是提高交易机制活跃度来说，都是治标不治本。尽管360、富士工业、中芯国际的闪电过会似乎让人看到了一点中概红筹股回归的示范性趋势，可为何阿里、京东、小米等更多的中概红筹股还是宁愿选择到香港二次上市，甚至在向A股递上了回归申请的情况下最终又变了卦？不难看出，对于资本市场来说，闪电过会的诱惑力还是十分有限的。注册制改革需要的是真改革，而不是挂羊头卖狗肉，说的是注册制，做的其实还是老一套的行政审核制。真正发挥市场在资源配置优化方面的功能性作用其实依然还是离题万里。

中国股市的当务之急，与其说是通过尽快改变指数失真之类市场交易性行为的表面症状以更好地提升市场的活跃度，还不如说要更好地提升目前投资者越来越难以获得本应该与经济的增长相匹配的财富效应。这也正是“建制度，少干预，零容忍”九字方针中的应有之义。在市场制度性定位上一以贯之重融资轻回报的倾向性问题如果得不到很好的解决，包括ETF在内的基金，尤其是公募基金看政策市的眼色进行投机性操作，而不是坚定不移地奉行价值投资原则的投资习惯如果得不到很好的改变或转变，不要说十年不涨的上证指数依然将无法让投资者看到更多赚钱的希望，就是指数在通过指数编制方式改变之后上涨了，投资者也仍然有可能赚了指数不赚钱。

某种意义上，迎合市场对于隐藏在指数上涨背后的利益需求而不惜明目张胆地“手动调指数”，充其量不过是徒劳无益的“调换温度计”，扎扎实实地让股市更好地成为国民经济发展的晴雨表才是让更多投资者增加财富效应获得感的根本大计。

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